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时间 2019-10-30 11:42:24
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美联储今年还会降息吗,中国央行会不会跟随?

[《宏观阅读笔记》是UIC证券高级宏观研究员张德礼在界面新闻中设立的分析宏观经济形势的专栏]

北京时间9月19日凌晨2点,美联储降息25个基点,联邦基金利率降至1.75%-2.00%,符合市场预期。然而,利率决议公布后,美国金融市场经历动荡,三大股指暴跌,美元指数反弹,长期美国国债收益率上升。这表明,市场认为美联储货币政策利率会议的基调不如此前预期的积极。

总的来说,降息是“鹰鸽交错”。鹰派人士认为,美联储内部对此次降息存在严重分歧,这也是降息后美国股市反而暴跌的主要原因。17名成员中有3名投了反对票。尽管其中一人投了反对票,因为他认为利率应该下调0.5%,而不是0.25%,但这是自2016年以来的第一次。

利率前瞻性指引还显示,美联储对今年后续降息的判断存在分歧,对2020年及以后的整体降息持谨慎态度。位图显示,在17位议员中,5位议员认为9月份不应降息,5位议员认为9月份降息后今年没有必要降息,只有7位议员认为今年应再次降息。然而,2020 -2022年的货币政策始终是鹰派的。没有议员认为从2020年至2022年,利率应下调至1.5%以下,即所有议员最多同意下调一次利率。从位图判断,2020年仍有可能加息,而2021年和2022年将分别加息。

即使12月再次降息,今年最多也只会有三次降息,而芝加哥商品交易所(Chicago Mercantile Exchange)利率期货暗示的一年中会有四次降息,导致巨大的预期差异。因此,不难理解为什么降息后美国股票和债券同时下跌。

在利率决议公布后的新闻发布会上,美联储主席鲍威尔(Powell)发布温和信号,安抚市场,美国股市的跌幅开始收窄。鸽子主要体现在三个方面:

一是货币政策的路径。鲍威尔认为,当时的降息是7月份利率决议后的“中期调整”,并不是降息周期的开始。然而,鲍威尔在新闻发布会上表示,美联储已经转向联邦基金利率的较低路径,变得明显温和。

第二是在美联储制定货币政策时强调数据依赖的传统,称美联储仍然高度依赖经济数据。如果随后美国经济下滑的风险增加,美联储将采取更激进的降息策略。

第三,量化宽松可能会相对较快地重启。尽管该决议将2018年美国经济增长预测从2.1%上调至2.2%,但它显示出美联储对美国经济的短期乐观。不过,鲍威尔在新闻发布会上重申了他对贸易风险的担忧,称贸易摩擦是美国未来经济低迷的主要风险,美联储将重点解决贸易摩擦的影响。鲍威尔在新闻发布会上说,除了最近对Saudi Aramco两家石油工厂的袭击以及主流观点认为伊朗参与其中之外,地缘政治的不确定性将在未来90天内上升。由于贸易摩擦、英国英国退出欧盟和中东地缘政治等事件都面临不确定性,如果相关事件恶化,美联储可能会更快重启量化宽松,资产负债表扩张可能会早于预期。

在这一利率决议中,也值得注意的是超额准备金率已从2.10%降至1.80%,高于联邦基金利率。作者认为,大幅度降低超额准备金利率是为了加强美联储对短期利率的控制,以保持货币政策的有效性。

金融危机后,由于量化宽松造成的超额准备金,美联储建立了以超额准备金利率为上限、隔夜反向回购利率为下限的利率走廊,通过公开市场操作等手段控制利率走廊中的市场利率。当市场利率明显低于超额准备金利率时,银行机构可以向无法在美联储开立准备金账户的金融机构借款,以获得市场超额准备金利率,并将资金以超额准备金利率存入美联储开立的准备金账户。银行套利将提高市场利率,美联储可以将市场利率控制在目标范围内。

然而,自2018年底以来,市场利率已经超过了超额准备金利率,超额准备金利率是利率走廊的上限,美联储对短期利率的控制已经下降。最近,由于企业纳税、美国债券拍卖等原因,美国货币市场流动性变得紧张,9月17日联邦基金利率升至2.3%,比超额准备金率高0.2%。

图1:自2018年底以来,美国市场利率(联邦基金利率)一直高于超额准备金利率。

资料来源:美联储

这一次,超额准备金利率将大幅下调。其目的是通过降低美联储超额准备金账户的存款回报率来减少银行从其他金融机构借款的金额,从而导致市场利率下降。关于资产负债表扩张和量化宽松恢复的讨论可能比预期的要早。原因之一也是向金融市场注入更多流动性,从而实现美联储的利率区间控制目标。

尽管对未来降息的预期存在分歧,但作者认为美联储将在2019年再次降息。美国经济的短期弹性主要来自国内需求。就业、消费和零售数据不错。然而,在外部需求方面,受全球经济放缓和特朗普贸易政策的影响,美国企业的海外需求疲软,ism制造业的新出口订单指数大幅下滑,非金融企业部门的盈利能力和投资受到很大影响。然而,企业利润和资本支出的下降可能会影响住宅部门的就业和工资增长。此外,美国家庭资产的很大一部分是股票。在基本面疲弱的情况下,流动性宽松的缺失可能会削弱美国股市的盈利效应,从而影响住宅部门的房地产收入,并削弱零售消费的增长。所有这些都将迫使美联储进一步放松。

图2:美国企业新出口订单指数最近大幅下降,表明外部需求疲软。

资料来源:供应管理研究所

美联储这次降息后,巴西、沙特阿拉伯、约旦、阿联酋和香港都纷纷效仿。然而,笔者认为,从短期来看,中国央行在公开市场降低mlf和omo等工具利率的可能性较低。有三个主要原因:

首先,目前的cpi通胀预期仍然强劲,没有降息的基础。此外,降息释放的宽松信号过于强烈,不利于房地产监管。

第二,当前货币政策的重点是通过降低lpr报价,疏通货币政策传导机制,提高银行的风险偏好。目前,一年期长期资产负债比率和多边基金之间仍有0.95%的息差,长期资产负债比率仍有进一步压缩的空间。预计lpr报价将在9月20日再次下调,而不会直接降低mlf利率。

第三,逆周期调整需要保留某些工具来应对未来可能出现的不确定性。目前,由于基础设施短期补贴政策的逐渐影响和房地产开发商急于完成项目,国内经济短期内具有弹性。短期内,没有必要使用全面宽松的基于价格的货币政策工具降息。

总体而言,美联储利率讨论的“鹰鸽交错”(Eagle鸽交错)会议对于今年是否继续降息也有很大的内部分歧。笔者认为,美联储今年将再次降息以应对外部风险,考虑到外部风险可能会通过出口影响美国企业的利润和资本支出,然后传导至消费和股市。然而,由于cpi通胀预期、低利率和多用途贷款之间的差距以及中国经济的短期弹性,多用途贷款利率不太可能在今年内下调。

(注:本文仅代表代表的个人观点。责任电子邮件:zhoujing@jiemian.com)

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